各公司前三季度扣非归属净利：圆通(8.87 亿，-26.8%)>韵达(7.06 亿，-17.4%)>顺丰(3.33 亿，-93.5%)>申通(-3.12 亿)。Q3 扣非归属净利：顺丰(8.10亿，-51.2%)>韵达(3.15 亿，+6.7%)>圆通(2.92 亿，-6.9%)>申通(-1.44，-73.7%)。Q3 同比看：韵达扣非利润同比增长6.7%，为2019Q4 以来实现扣非净利同比首次回正(公司Q3 确认其他收益2.79 亿，20Q3 为0.14 亿)，圆通利润同比下降6.9%，降幅显著缩小，申通扣非亏损1.44 亿，亏损有所扩大。

　　环比看：韵达、圆通环比Q2 增加，顺丰连续两个季度环比提升，申通环比扩大亏损幅度。

　　单票分析：21Q3 单票价格同比降幅继续缩。1)21Q3 韵达、圆通、申通单票价格分别为2.08、2.15、2.01 元，同比降幅分别大幅缩窄至-0.8%、-0.2%、-5.7%，环比看，韵达、圆通Q3 单票价格环比分别提升0.06、0.01 元，顺丰单票价格环比提升0.75 元，申通下降0.08 元。其中9 月全网派费上调0.1 元后，行业单票环比提升4.4%，圆通环比提升7%(0.15 元)，韵达环比提升4.4%(0.09元)，申通环比提升8.2%(0.16 元)。2)Q3 单票扣非净利：顺丰(0.31 元，-62%)>圆通(0.069 元，-26%)>韵达(0.067 元，-9%)>申通(-0.051 元，-50%)。韵达、圆通Q3 单票扣非利润环比Q2 分别提升0.022、0.009 元，申通环比单票亏损有所扩大。

　　资产端看：1)固定资产角度，截止21 年9 月底，顺丰、韵达、圆通、申通固定资产与在建工程合计分别为394、148、133、59 亿，同比分别增长58.5%、48.4%、40.6%、28.7%，顺丰PP&E 环比21 年H1 分增长34.7%，韵达、圆通、申通环比21 年H1 分别小幅增长11.7%、8.1%、3.0%。2)资本开支层面，同比增速有所放缓。2021 年Q3 年顺丰、韵达、圆通、申通资本开支分别为47.6、25.5、18.2 及5.1 亿元，顺丰同比39%、韵达同比40.5%，圆通同比增长4.6%，申通同比下降55.2%。环比来看顺丰、申通资本开支环比Q2 分别下降8.9%、4.0%，韵达、圆通资本开支环比Q2 分别增长53.1%、37.9%。

　　从公司亮点看：1)顺丰控股：拐点确立，趋势明确，强调目前正处于市值修复战略机遇期。2)圆通速递：公司改善仍或被市场低估。

　　行业展望：1)从价格战维度看：a)我们预计中短期看，价格战明确放缓：

　　一方面是基于监管引导，另一方面更重要的则是价格战发起者(新进入者、落后者、龙头)在博弈中达不到价格手段的目的，当前处于“政策底”与“市场底”共济外满振阶段。b)长期看，有原行业真正结束恶性价格竞争还是要回归格局的真正优化，均衡之路有两种可能：其一是行业整合，龙头玩家减少；其二是电商格局均衡带来电商+快递的格局均衡。极兔收购百世中国快递业务，对于国内电商快递而言，是行业整合的重要事件，交易预计在2022 年一季度完成，而此后也是极兔整合能力考验的开始。在过渡及整合期内，预计对行业而言会相对平稳。2)从行业中长期风障压发展机遇看：差异化服务分层会带来电商快递发展新机遇。

　　投资建议：继续强推顺丰，公司属于能够提供差异化品质服务的稀缺快递服务商，至少其电商标快产品有望迎来发展新机遇；推荐A 股通达系中圆通与韵达，尤其我们认为圆通速递的改善或被市场低估。

　　风险提示：经济大幅下滑，价格战明显扩大。

（文章来源：华创证券）